办事指南

中国外汇占款下降 预示货币创造主渠道生变

点击量:   时间:2018-03-03 12:27:35

* 欧债危机难解,中国外汇占款低迷料延续 * 中国货币创造机制将因外汇占款而改变 * 央行需用降准备金率等多手段弥补明年资金缺口 * 货币派生受抑,M2增速短期仍难大反弹 * 明年债市总体趋牛,或受流动性和新债供给扰动 作者 钟华 路透北京11月29日电---一直扮演者着中国央行基础货币投放"主角"的外汇占款出现近四年来的首次下降,发出了中国流动性供给和货币创造主渠道改变的重要信号,也预示着明年央行有必要动用下调准备金率或逆回购等工具,应对可能将出现的资金缺口. 就中国广义货币供应量(M2)来说,长期的高增长是难以维持的,因短期受制於欧债危机等全球动荡效应和中国政策主动收紧的因素,长期则是中国自身内需等经济结构调整,人口红利减少,以及金融发展深化的趋势性结果. 特别是中国不断调高存款准备金率,致使货币乘数创下近三年来最低,现在外汇占款增长又现低迷,使得同样创逾10年新低的M2增速短期将维持低位,直至中国采取下调准备金率等放松政策. 面对明年可能出现的资金缺口,中国央行有必要动用其他工具予以支援,比如下调准备金率来弥补,或通过逆回购来熨平短期的季节性波动. 那麽对於债市来说这种资金面状况的变化意味着什麽? 银行受限於存贷比及信贷额度控制等因素,短期内将倚重购买债券资产,这会在经济和通胀减速及外围形势等双重激励下,推动投资者继续做多中国债市. 而中国企业机构通过银行贷款融资成本不断走高,并与债券等直接融资成本的利差有扩大的趋势,这也预示着他们会更倾向於债券融资. 据央行数据计算,10月中国金融机构外汇占款净下降248.92亿元人民币,为近四年来首次单月净下降.相应地,当月金融机构存款净减少2,010亿元,M2同比增速亦走低至12.9%. 中国金融机构外汇占款包括中国央行、国有商业银行、股份制商业银行等在内的金融体系因净购入外汇而投放的人民币,具体从进出口结售汇、国内外汇贷款及跨境人民币支付三个渠道得以体现.当银行等金融机构将所持外汇卖给央行时,就会形成央行基础货币投放. **外汇占款低迷** 从美元指数.DXY与外汇占款走势关系中可以看到,两者走势基本呈现出一定的反向关系,也就是国际美元走强,外汇占款表现出少增;而美元呈现弱势,外汇占款则相对多增. 欲浏览中国外汇占款和美元指数走势关系图,请点选:r.reuters.com/pak35s 目前,欧元区国家对希腊救助举措讨论久拖不决,欧债危机最终化解就更遑论能一蹴而就,美元因此有望继续呈强,加上中国经济增速放缓及资产泡沫破灭风险,中国境内资本就仍有流出中国市场的动力,外汇占款未来还可能表现出与10月份类似的低迷态势. 而中国也并非能与全球低迷的经济金融形势"脱钩",中国对外出口增长势必会趋於减少,经常项目收支总体也会趋於平衡. 中国10月出口同比增速就创下八个月来的新低,当月170.3亿美元的贸易顺差亦远低於预期.今年前10个月贸易顺差累计1,240.2亿美元,同比收窄15.4%,占国内生产总值(GDP)比重也从2007年近8%的峰值降至约达1.4%. 不过,成也萧何,败也萧何.欧债危机若能拨云见日,中国采取下调准备金率等放松政策刺激经济,国际资本将重获对中国经济的信心,外汇占款的低迷运行也有望改变. **央行可多手段弥补明年资金缺口** 外汇占款增量低迷令中国的流动性供给缺了一大支柱,而明年央票及正回购到期资金又远不如今年给力,央行就有必要动用其他工具予以支援,比如下调准备金率来弥补资金的大缺口,或通过逆回购来熨平短期的季节性波动. 欲浏览中国公开市场央票及正回购未来到期情况分布图,请点选:r.reuters.com/zuk35s 路透统计显示,截至上周四(11月24日),明年全年央票及正回购到期资金量仅6,710亿元,且到期时点分布不均.这仅相当於今年央行通过央票和正回购已经净投放20,840亿元的逾三成. 而初步估算,中国银行体系未来一年的资金需求量将高达逾3万亿元.这意味着即使同期央行公开市场不进行任何回笼操作,资金缺口仍在2.5万亿元左右.这一估算是以10月M2等数据为基础,并假设各项指标维持当月增速,且准备金率维持不变. 倘若未来一年新增外汇占款处於"零"水平,央行可能就需要下调三个百分点的准备金率来满足市场的资金需求.而首次下调准备金率的时间窗口可以选择在中国传统龙年的春节附近,以应对届时居民在节日期间大量提现需求. 当然,央行公开市场也可以通过大量逆回购来满足春节对流动性的需求.明年1月央票及正回购到期资金仅共410亿元.路透此前就报导,央行年初的兔年春节前夕就与部分金融机构进行了至多3,000亿元逆回购操作,期限包含16天和21天. 除公开市场外,中国央行和财政部联合进行的中央国库现金定期存款招投标也可以扮演一定的流动性供给角色,具体可以通过增加招投标的数量和频率来满足市场的需求. 最近10月和11月共三期的国库现金定存招投标量就比今年常规的300亿元操作量增加了一倍,且11月招投标增为两期,这使得今年的招投标总量已经达到4,500亿元,超过了去年4,000亿元的水平.2009年共招投标11期,总金额3,096.4亿元. 欲浏览中国2011年中央国库现金定存招投标情况图,请点选:r.reuters.com/wuk35s **银行短期倚重债券资产配置** 如果明年中国银行体系的资金需求缺口不能及时得到满足,这也将使得投资者在中国通胀降温和经济减速及欧债危机扩散的情况下,缺乏做多的"弹药",投资者热情会受到打击. 那麽,准备金率下调等放松举措会带来投资者在资产配置方面什麽影响?银行在短期内可能也会倚重于债券配置,从而推动当前的牛市继续演绎,因受存贷比监管指标和信贷额度控制约束. 尽管今年三季度末的银行整体存贷款比例为65.3%,日均存贷比为67.1%,低於75%的监管指标,但这主要受中国三大国有银行存贷比较低的拖累,其他许多银行的存贷比已经接近或者处於75%的水平,存款增长乏力,贷款势必受阻. 而银行体系流动性增强带来的债券市场利率下跌,并与银行贷款利率的利差扩大,也会令企业机构更愿意选择债券融资.因此,明年新债供给在今年基础上有望继续增加. 欲浏览中国金融机构贷款加权利率与企业债券融资利率走势图,请点选:r.reuters.com/suk35s 中国货币政策执行报告数据显示,中国金融机构贷款加权平均利率已经从两年前的5.05%攀升至今年9月的8.06%,升幅达到300个基点(bp).这与包括AA+评级以上的中债-高等信用等级债券指数中的平均到期收益率的利差有扩大趋势. 当然,政策放松效应也会使得银行贷款利率趋於下降,但在债市上会有更快的表现.不过,企业机构新债供给增加,也会给市场带来一定的短期扰动. **货币派生受抑致M2短期增长难大反弹** 中国创纪录的高准备金率等因素令货币乘数在今年9月达到3.71倍的逾10年新低.如今一直扮演者着央行基础货币投放的"主角"的外汇占款增长又不济,这将使得中国货币供应量增速还可能继续乏力. 目前,中国金融机构外汇占款直接占据了M2近三成的份额,非央行公开市场操作或再贷款所能比拟.欲浏览中国外汇占款、基础货币与货币供应量关系图,请点选:r.reuters.com/tuk35s 欲浏览中国金融机构货币乘数与总准备金率关系图,请点选:r.reuters.com/vuk35s 当然,准备金率下调和公开市场等渠道供给的资金,也能派生出新货币,但为金融体系内生性派生,而外汇占款会直接转化住户或非金融企业在银行的一般性新增存款,为银行体系外生性派生,货币派生能力就相对更强. 原因在於准备金率下调和央票及央行正回购到期而来的资金均在银行资产方;即使央行逆回购融给银行的资金,在银行负债方,但不作为一般性存款,不能纳入银行存贷比计算基础之列,银行信贷投放在当前的存贷比监管指标约束下还是会受限. 此外,银行可以向住户或非金融企业提供直接融资支持,比如买入中期票据等债务融资工具,但该方式的货币派生效应并不如间接融资. 中国银行间交易商协会秘书长时文朝曾撰写《直接债务融资对货币供应的影响分析》一文称,直接债务融资市场作为信贷市场之外的融资模式,可以有效降低社会融资行为的货币派生效应,而债券投资者的多样化,非商业银行投资者债券投资比例的增加优惠进一步缩小社会融资行为的货币派生效应. 需要指出的是,由於财政存款年底集中投放等因素可能带来的扰动;而由於中国金融机构存款基数十分庞大,如果准备金率大幅下调,则会从货币乘数等诸多方面形成动态增强存款增长效应,就有望推动M2增速反弹.(完) --审校 屈桂娟 路透全新邮件产品服务——"每日财经荟萃",